12月22日、グッド電気材料システム（蘇州）株式会社（以下「グッド電気材料」といいます）は、単独スポンサーとして蘇州証券とともに正式に登録申請を提出しました。会社が目論見書を提出してから深圳証券取引所の成長企業市場（GEM）への登録段階に進むまで、わずか6ヶ月しかかかりませんでした。これは迅速なIPOプロセスを示しています。

特に、上場に向けたこの重要な局面の前に、グッド電気材料の株主陣営は実質的なコントローラーである朱国来の親族や友人で満たされています。彼の妻、義理の兄、元同僚などがすべて株主となっています。会社が資本市場に上場に成功すれば、この「資本の饗宴」は朱国来と彼の親族や友人によって共有されることになります。

Good Electric Materials自体と比較すると、その顧客リストはより有名であり、CATL、ジーリー自動車、ゼネラルモーターズ、Xpengモーターズなどの業界をリードする企業が含まれています。ビジネス協力において、Good Electric Materialsのコアな役割は、これらの顧客に新エネルギー車のパワーバッテリーの熱暴走防止コンポーネントを提供することであり、新エネルギー車産業チェーンのコアリンクに深く結びついています。

中国は世界最大の新エネルギー車市場として確固たる地位を築いていますが、グッドエレクトリックマテリアルズのビジネス展開は「グローバル化」の明確な傾向を示しており、年々輸出への依存度が高まっています。しかし、国際貿易環境における関税政策の変化は、同社の海外ビジネスに影響を与え、外国資本顧客からの調達規模の減少を直接的に引き起こしています。ゼネラルモーターズを例に取ると、今年の最初の9ヶ月間におけるグッドエレクトリックマテリアルズからの調達量は、昨年の同時期と比較して半減しました。

同時に、国内市場の競争構造もグッド電気材料に圧力をかけています。同社は国内市場での価格決定力が弱く、製品価格は長期間低水準に留まっており、コアビジネスの粗利益率は何年も連続して低下しています。一方で輸出チャネルが遮断され、他方で国内の利益率が継続的に圧縮されている中、グッド電気材料が困難を打破する道は不確実性に満ちています。

その発展の歴史を遡ると、Good Electric Materialsは新エネルギー車分野ではなく、電力産業から始まりました。2008年4月、施慧榮と朱興全が共同で100万元を投資して、Good Electric Co., Ltd.（以下「Good Electric」と呼ぶ）を設立しました。これはGood Electric Materialsの前身であり、施慧榮が60％の株式を保有し、朱興全が40％を保有しています。

設立初期、グッドエレクトリックは電力絶縁材料の分野に注力し、高電圧発電機やUHV送電・配電などのニッチ市場において重要なレイアウトを行いました。正確な市場ポジショニングに依存し、同社は迅速に状況を開拓しました：2009年にはフランスのフィロとアメリカのヘキシオンとの戦略的協力に入った; 2010年には風力タービンブレード用構造用接着剤市場に成功裏に参入し、ビジネスは徐々に軌道に乗りました。

予想外にも、企業が良好な発展の勢いを示している矢先に、二人の創業者が相次いで退任することを選びました。2011年3月、施輝榮は自身が保有する会社の登録資本の9%を朱国来に270万元で譲渡しました。同時期に、朱星泉は登録資本の20%を朱国来と朱浩峰にそれぞれ譲渡し、総譲渡価格は1200万元に達しました。公表された情報によると、朱国来と朱浩峰は元同僚です。

この株式譲渡の完了後、朱星泉は株主の ranks から完全に撤退し、朱国来と朱浩峰はそれぞれ会社の株式の29％と20％を保有しました。同年11月、施慧容は残りの株式を再度譲渡し、登録資本の41％を朱国来に、10％を蘇州国豪（朱国来が支配する会社）に譲渡し、これにより会社から完全に撤退しました。これらの2回の株式変更の後、朱国来の直接持株比率は70％に急増し、正式に会社の支配株主となりました。

上記の2回の株式譲渡において、施慧榮と朱興泉が譲渡した株式の単価は、登録資本1元でした。特筆すべきは、施慧榮がちょうど朱国来の父であるということです。この一連の株式変動の背後には、まだ多くの疑問が残されています：株式譲渡の時点で会社は利益を上げていたのか？創業者たちはなぜ株式を額面で譲渡し、去ることを選んだのか？朱興泉、朱国来、朱浩峰の間に未公開の関連関係はあるのか？株式譲渡の過程で他者名義の持株や利益移転などの不正行為はあったのか？

会社を完全に掌握した後、朱国来はビジネスの変革と拡大を開始しました。2016年には、新エネルギー車両の熱暴走保護に関する研究開発で重要なブレークスルーを達成しました。2018年には、雲母生産企業であるミカエレクトリックを買収することで、新エネルギー車両ビジネスの展開をさらに加速しました。現在、同社の製品はバッテリーセル、モジュール、バッテリーパックなど、すべてのレベルの熱暴走保護コンポーネントをカバーしており、新エネルギー車両のコアサプライチェーンに成功裏に参入しています。

中国の新エネルギー車産業の急速な発展を利用して、グッドエレクトリックマテリアルズは、CATL、テスラ、ジーリー自動車、ゼネラルモーターズなどの主要なバッテリーメーカーや自動車メーカーのサプライヤーとして成功を収め、収益と利益の規模が同時に成長しました。財務データによると、2022年から2025年上半期にかけて、同社はそれぞれ4億7500万元、6億5100万元、9億800万元、4億5800万元の営業収入を達成し、親会社株主に帰属する純利益はそれぞれ6405万8600元、1億元、1億7200万元、8116万5000元となり、収益と利益の二重成長の良好な傾向を示しています。

業績の安定した成長を背景に、グッド電気材料のIPOプロセスは順調に進みました。2025年6月に目論見書を提出してから、12月19日に審査に合格し、12月22日に登録を提出するまで、全体のプロセスはわずか半年で完了しました。しかし、この印象的な業績報告書が最終的に資本市場の認識を得ることができるかどうかは、時間によって試されることになります。

今日、新エネルギー車関連事業はグッド電気材料のコア柱となっています。2025年6月末時点で、新エネルギー車用パワーバッテリーの熱暴走防止部品（以下「パワーバッテリー部品」といいます）は、会社の主な事業収入の67.3%を占めており、絶対的な収益源となっています。

近年、中国の新エネルギー車市場は継続的に拡大しており、BYD、NIO、Li Auto、Geelyなどの地元の主要自動車メーカーを生み出すだけでなく、CATLを代表とする世界的なリーディングバッテリー企業も集まっており、広範な市場スペースがあります。しかし、このような背景の中で、グッド電気材料は海外市場の展開を強化することを選択し、輸出の割合は引き続き上昇しています。

財務データによると、2022年から2024年にかけて、同社の輸出額はそれぞれ7304.53万元、1億8600万元、3億9700万元であり、現在の主な事業収入の15.50%、28.82%、44.29%を占めており、3年間で二重成長を達成しました。輸出の割合の増加について、グッドエレクトリックマテリアルズは、規制当局の問い合わせに対する回答で、海外の新エネルギー車市場は三元リチウム電池が主導しており、熱暴走保護に対する需要がより緊急であること、同社の海外顧客は主に自動車メーカーであり、比較的強い価格決定力を持っていると説明しました。

海外市場とは対照的に、国内のパワーバッテリー市場は非常に集中しており、CATLやBYDなどの主要なバッテリーメーカーが支配的な地位を占めており、強い発言力を持っています。グッドエレクトリックマテリアルズも、厳しい国内市場競争環境の中で、同社の価格決定力が比較的弱いことを目次で認めました。

この違いは、製品の価格設定と収益性に直接反映されています。2022年から2025年上半期にかけて、グッドエレクトリックマテリアルズの電力バッテリーコンポーネント（型を除く）の輸出単価は50,400元/トンから139,200元/トンに上昇し、粗利益率は33.43%から40.53%に増加しました。同期間中、国内販売単価は約50,000元/トンで推移し、粗利益率は32.53%から25.63%に低下し、国内の利益空間が継続的に狭まっていることを示しています。

より深刻なことに、海外市場における運営リスクが徐々に浮上しています。グッドエレクトリックマテリアルズの主要な海外市場はアメリカですが、近年のアメリカの関税政策の頻繁な調整は、同社の輸出ビジネスに大きな影響を与えています。2025年の最初の9ヶ月間における同社のゼネラルモーターズへの売上は7569.63万元で、前年同期比で50.36%の大幅な減少を記録しました。さらに、テスラ（Company T）およびフォルクスワーゲンへの売上は、それぞれ前年同期比で0.55%および33.90%減少しました。

ゼネラルモーターズへの売上の急激な減少について、グッドエレクトリックマテリアルズは、主に二つの要因によって影響を受けたと説明しました。第一に、2025年上半期の米国の関税政策の変更により、ゼネラルモーターズは一部の部品の輸入場所を調整せざるを得なくなり、これが第二四半期の出荷遅延を引き起こし、直接的に最初の三四半期の収益を押し下げました。第二に、ゼネラルモーターズは新エネルギー車市場の成長に対して過度に楽観的な期待を抱いており、サプライチェーンの在庫が実際の市場の消化能力を超えてしまい、サプライチェーンの調達リズムが短期的に鈍化しました。

関税政策の影響に対処するため、グッドエレクトリックマテリアルズは海外のレイアウトを調整しました。2023年6月に、同社はメキシコに子会社を設立し、新エネルギー車の熱暴走保護部品の生産と加工に注力しました。2023年11月には、アメリカの子会社が設立されました。2025年5月には、ドイツの子会社が設立され、北米および欧州市場の拡大と顧客関係管理を担当する海外マーケティングネットワークの構築に注力します。

しかし、この一連の海外展開の調整が関税の影響に対して効果的にヘッジできるか、そしてより多くの海外注文を獲得できるかは不確かです。業界の観点から見ると、同社の海外展開はむしろ「受動的な対応」であり、国内の新エネルギー車市場は激しい競争が繰り広げられており、同社の利益空間は厳しく圧迫されており、さらなる市場シェアの獲得は困難です。最も典型的な例は、CATLが2022年にGood Electric Materialsの最大の顧客であったのに対し、2023年には3位に落ち、2024年および2025年上半期には完全にトップ5の顧客リストから撤退したことです。

国内市場のレイアウトに関して、グッド電気材料にはまだ多くの疑問が残っています：CATLへの販売量は引き続き減少していますか？会社は顧客構造を最適化するために、より多くの国内顧客を拡大する計画がありますか？国内と外国の製品価格の間にはなぜ大きなギャップがあるのでしょうか？国内市場と外国市場の発展リズムをどのようにバランスさせて運営リスクを減少させるのでしょうか？

今日、朱国来は依然としてグッド電気材料の運営意思決定権をしっかりと掌握しています。IPO申請の前に、朱国来は直接会社の株式の46.76%を保有し、蘇州国豪と蘇州国峰の2つの企業を通じて間接的に2.09%の株式を保有しており、合計の持株比率は48.85%です。現在、朱国来は会社の会長兼総経理を務めており、会社の支配株主および実質的な支配者です。

朱国来本人に加えて、彼の家族や元同僚も会社の株式構造や運営管理に深く関与しています。その中で、朱国来の妻である朱英は、直接1.12%の株式を保有しています。朱英の兄である朱敏は、会社の401,500株を保有しています。会社の第二位の株主である朱浩峰は、10.65%の株式を保有しており、彼の妻である錢玉平は1.52%の株式を保有しています。公の情報によると、朱国来と朱浩峰は、無錫太湖絶縁材料工場で長年一緒に働いていたことがあります。

特に、2023年3月に、グッド電気材料は子会社のグッド瑞德（Good瑞德）の5%の株式を朱建峰に0元で譲渡しました。データによると、グッド瑞德は2022年6月に設立され、主な事業は銅-アルミニウム複合材料です。これは、グッド電気材料が新材料分野に進出するためのコアプラットフォームであり、その生産ラインは2023年に徐々に完成し、稼働を開始しました。報道によると、朱建峰と朱国来は故郷の関係を通じて出会い、この0元の株式譲渡の合理性が市場の関心を呼んでいるとのことです。

運営管理レベルでは、家族のメンバーも高い参加度を持っています：朱英は会社の投資ディレクターを務め、朱浩峰はディレクター兼副総経理、錢玉平は管理部門および人事部門で働いており、朱星珠（朱国来の母）はかつて会社の生産部門で働いていました。さらに、会社は初期に石慧榮（朱国来の父）、朱星珠（朱国来の母）、および夫婦の朱浩峰と錢玉平に対して融資を提供し、融資額は35万元から240万元までの範囲でした。

もしグッドエレクトリックマテリアルズが無事に上場すれば、これらの家族は資本の増価の配当を共同で受け取ることになります。実際、会社がIPOに向けて全力を尽くす前に、朱国来はすでに現金配当を通じてかなりの利益を得ていました。2022年から2024年にかけて、グッドエレクトリックマテリアルズはそれぞれ2818.5万元、1552.5万元、3105万元の現金配当を実施し、3年間での総配当額は7476万元に達しました。朱国来の総持株比率が48.85%であると粗く計算すると、彼は3年間で3500万元以上の配当を受け取ることができるでしょう。

不思議なことに、3年連続で現金配当を行ったグッドエレクトリックマテリアルズは、このIPOで運転資金を補充するために多額の資金を調達する計画です。目論見書によると、同社は今回、11.76億元を調達する予定であり、これは同社の現在の総資産規模をも上回ります。2025年6月末時点で、グッドエレクトリックマテリアルズの総資産は11.3億元で、そのうち現金資金は2.71億元、短期借入金はなく、資本回転の一定の能力を示しています。

この一連の財務手配は多くの疑問を引き起こしています：もし会社が事業拡大のために資本を必要としているのなら、なぜ現金配当を実施し続けるのでしょうか？実質的な支配者の持株比率が50%近くに達している中で、継続的な配当分配は実質的な支配者への利益移転の疑いを持たれますか？この資金調達の規模は会社の総資産を超えていることが合理的ですか？資金を調達しながら配当を分配する運営は合理的ですか？「収穫」する意図があるのでしょうか、資本市場を？